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李海涛——疫情防控下,中国经济亟需稳定经营环境

在美联储加息,俄乌冲突以及国内疫情防控冲击下,国内政策面临防滞与防胀多重挑战。虽然当前政策积极应对内外部挑战,但外有美联储加息,内有基建地产效用减弱,中国经济能够顺利复苏吗?传统政策稳经济过程中面临哪些困境?如何注意短期政策与长期政策结合?这是我们需要考虑的。

疫情防控下,中国经济面临下行压力

 

半年来,中国经济“需求收缩,供给冲击,预期转弱”三重压力并未减弱。本来通过财政提前下发专项债,央行降准和房地产政策调整,中国经济应该能企稳。但2月24日爆发的俄乌冲突,以及3月深圳上海等地新冠疫情封城,造成经济意外下行,“需求收缩,供给冲击,预期转弱”的矛盾更加突出。

4月中国经济增速显著下滑。4月中国PMI47.4%,失业率6.1%,社零消费增速同比-11.1%,固定资产投资完成额同比1.8%,出口额同比3.9%,社融同比10.2%,均低于预期。疫情封控给中国就业与经济增长带来明显压力。

此外,美联储加息又加大了中国外需回落风险。随着美联储3月开启加息,以及欧洲央行预期7月开始加息,美欧进口需求将出现回落。5月美股ISM 制造业PMI进口48.7%,大幅低于前值51.4%,快速回落,在预示着在加息影响下,美国进口增速将出现趋势回落(下图)。这对于中国出口来讲不是一个好消息——4月份中国出口至美国的商品金额占全部出口额17%,随着美国进口增速下降,中国的出口增速也将回落。欧洲是同样的道理,况且俄乌冲突使欧洲的经济需求下滑的比美国更快。

图:美国ISM 制造业PMI进口与美国货物进口金额同比增速


从“防止资本无序扩张”,“碳中和”,打击教培,房地产行业,叠加疫情封锁以来,当前国内经济发展面临压力并没有明显缓解。

5月中国经济数据依然不乐观。5月PMI反弹至49.6%,依然在景气度以下。同时,5月社融存量同比增速10.5%,其中居民贷款只增加了2888亿(往年季节性都在5000亿以上),这显示了居民贷款的需求与信心不足,企事业单位中长期贷款增加5551亿,低于2021年同期977亿,显示企业中长期贷款动力不足。5月M2同比增长11.1%,社融同比-M2同比=-0.6%,前值-0.3%,显示资金更多进入存款而未进入实体。另外,M2同比-M1同比=6.5%,前值5.4%,继续上升,显示经济扩张动力不足(下图)。

图:M2-M1差与PMI走势

政策对冲经济下行面临两难

 

当前政策推动下,中国经济能够颤颤巍巍企稳,但依然面临众多挑战。面对经济结构转变诉求,以及海外美联储加息,当前政策面临防滞防涨两难。

1)内需不足,地产消费已经透支

中国内需不足最大问题在房地产,居民最大需求来自商品房。在房地产需求缺席情况下,央行宽信用面临内需面临不足的尴尬。同时,当前疫情加剧了内需反弹难度。

商品房需求不足问题主要来自政策压制,人口拐点,房企拿地积极性下降供给不足,金融利率偏高等多重因素。从数据来看,当前30大中城市的商品房销售面积依然低于疫情前和去年同期水平(下图)。

图:30大中城市商品房销售面积 当月值


政策上较难向房地产大幅倾斜,而其他需求都难承接大规模信贷扩张,这导致宽信用与需求不足的矛盾。当前国内政策对房地产市场打压来自于这样的认识:一旦房地产成为吸纳资金的蓄水池,将挤压其他行业资金可得性,使社会丧失创新动力,日本是前车之鉴。上世纪90年代,日本银行没法向制造业企业输送更多资金,最后资金大部分流向房地产,造成日本地产泡沫。中国显然在警惕这一风险。中国希望由创新驱动需求,学习美国曾经走的道路,但目前现实不很乐观。

出生人口下降也是房地产需求不足的原因。2021年中国出生人口1062万,商品房销售面积17.94亿平,如果按照100平米/套,约1800万套。如果按照目前的出生人口速度,很难持续有1800万套住房需求。换个角度讲,当前的出生人口对应着约25年前(1990-2000)出生的人口结婚生子,1990-2000年出生人口从2500万/年下降到约1600万/年,这部分人当前都结婚,也消化不了平均每年1800万套房需求(下图)。

图:1990-2000年出生下降,对应2016-2026年出生下降,买房需求下降 (黄线)


在需求下降背景下,地产商拿地积极性很弱,增加经济下行压力。5月中国100大中城市成交土地占地面积只有5741万平米,同比-37%(下图),远低于同期水平。土地拍卖不景气,使得地方政府缺乏资金来源同时,房企也缺乏相应的土地储备与项目,加大中国经济负向循环压力。

图:100大中城市成交土地占地面积


疫情的不确定,也使更多消费者偏向储蓄而非消费(下图)。这是内需不足的另一原因,当前服装,餐饮,酒店,旅游,影视娱乐等消费活动都表现偏弱。在“动态清零”政策下,目前这一局势短期较难完全改变。

图:央行调查更多储蓄与更多消费及更多投资占比情况


2)基建对就业支撑不足

中国产业结构已更多转向第三产业,基建托底经济的做法并不能很好解决就业问题(下图)。从主观逻辑上讲,至少有两点因素决定基建对就业支撑不足:1)随着机械自动化推进,基建工作吸纳劳动力数量有限;2)愿意从事基建工作的人口在逐渐老去,而年轻人做基建的意愿不会那么强。4月份中国16-24岁人口失业率高达18.2%,创数据记录以来新高。这部分年轻人就业会更多选择第三产业而非传统第二产业基建。

图:2014年以来中国第三产业就业占比明显加快


3)美联储加息,国内政策空间不足

5月美国CPI8.6%,续创40年来新高,应对40年来的高通胀是当前美联储首要任务。6月1日拜登在白宫会见美联储主席鲍威尔与财政部长耶伦,讨论全球经济与通胀问题时表示,“他将提供美联储应对通货膨胀所需的空间”。同时耶伦也承认,去年“误判了通胀走势”。在接下来的6,7月份,市场预期美联储均会加息50BP来抑制通胀。同时,基于美国5月通胀继续走高,不排除美联储9月继续加息50BP可能,打破美国经济需求,以使通胀降温。

美联储加息将使中国面临资本流出压力。从资本流动来看,在过去的加息周期中,全球资金将重新回流美元——这是由美国经济,军事,教育等各方面实力决定的。当前中美国债利率已经出现倒挂(下图),这加大了人民币贬值与资金流出压力,将限制中国央行进一步货币降息空间。

图:中美10年期国债利差与人民币汇率走势


中国政策要兼顾短期稳经济与长期产业转型

 

在经济下行压力下,稳经济,保主体应当成为当前政策首要任务。

1)降低利率,促进内需

央行货币政策要以我为主,在降利率宽信用同时,承担汇率贬值和通胀走升风险。5月20日,央行决定下调5年期LPR 15BP至4.45%,5月23日国常会提出6方面33项稳经济一揽子措施,5月25日国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议。但从5月信贷数据来看,企业与居民信心并未起来。叠加地产与基建的边际效用减退,当前政策对稳经济保就业依然不够,央行可能需要进一步降低利率。

中国央行政策目标主要包括经济增长,促进就业,物价稳定,国际收支平衡,不发生金融系统性风险,金融市场改革等,目前显然政策重点在于稳经济保就业,在物价与国际收支平衡方面兼顾会有所减弱。

2)短期增加政府支出

与美国疫情期间三轮共5.2万亿美元的财政舒困计划比起来,中国在应对疫中国财政政策方面依然偏谨慎。

在目前疫情防控,需求不振情况下,增加政府部门杠杆是应对经济下行一种选择。2021年中国实体经济部门杠杆率264%,较2020年下降6%,其中居民部门杠杆率62%,政府部门杠杆率47%,企业杠杆率155%,过去几年企业(主要房企)去杠杆取得一定效果(下图)。在巩固去杠杆成果情况下,同时要兼顾稳定经济,增加政府部门杠杆率可以成为不得已的选择。

图:2021年中国各部门杠杆率居民62%,政府47%,企业155%


但要注意到,中国虽然有降息与增加财政赤字政策空间,但这些政策只能起到短期效果。政府部门支出往往效率低,不能解决经济结构转型问题。中国经济当前问题,需要在加大政策支持同时,加快使经营环境稳定,这一点非常重要。

最近几年开启的“防止资本无序扩张”,“碳中和”,互联网,房地产,教培等行业整顿,使得中国经济面临非常大的调整,加大了政策不确定性。与财政货币政策支持相比起来,中国当前更加需要稳定的经营环境,加大对民营经济的重视与支持。

第一,对民营经济要加大政策方面支持。如果说国有企业是国之重器,那民营企业就是活力之源。当前中国中小微企业约有1.5亿户,4月中小微企业注册下降了13%,注销上升了23%,这不仅影响中国经济活力,同时也使就业压力加大,必须要想办法保护这些市场主体。

第二,保持改革开放,继续引进消化吸收,稳定外商投资环境。过去中国40年成功经验在于改革开放,引进资本和技术,这是宝贵的经验,不能因为疫情封控而影响外资投资信心,这一点对经济发展来讲非常重要。商务部公布的4月外商直接投资154亿美元,同比增速8.7%(下图)。目前看,中国外资投资依然稳定。

图:中国外商直接投资当月值同比


第三,尽快降低疫情封控的不确定性,全力支持复工复产。当前疫情对复工复产的影响非常大,导致物流不通畅等问题,这些需要快速处理。当前上海北京等地依然有零星疫情,要加快疫情防控常态化下,对复工复产的支持。

实际上,中国企业的韧性非常强,给点阳光就灿烂。只要有稳定的经营环境,同时配合稳定长期的相关政策,支持促进经济活力,中国跨过中等收入陷阱,实现长期稳定发展之路不会很长。

文章来源:《FT中文网》

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